Cuando hablamos del retorno esperado nos referimos a un concepto, mientras el retorno histórico es un instrumento que se usa para su aproximación. El concepto teórico considera la tasa de interés real libre de riesgo, la inflación esperada y una prima de riesgo esperada por invertir en un determinado activo con riesgo.

La tasa real libre de riesgo compensa la elección de posponer el consumo y generalmente se asume positiva. La tasa de inflación esperada compensa el aumento de los precios en general y se asume positiva excepto en períodos con deflación. La prima de riesgo también se asume positiva.

En consecuencia, el retorno esperado sería un resultado positivo. Teóricamente se obtiene sumando uno a cada componente para luego multiplicarlos y restar uno al resultado.

En lugar de estimar los tres componentes por separado y combinarlos, se calcula el retorno histórico promedio del activo (o de un activo de similar riesgo) cuando la data está disponible.

Nada garantiza que el retorno futuro sea igual al retorno pasado. Sin embargo, en el largo plazo se puede esperar que los valores futuros de retorno regresen a la media histórica. Esto está relacionado con el teorema del límite central. La referencia al inversionista marginal indica que éste no tiene influencia en el desempeño del activo. No tiene injerencia en la administración y por lo tanto no puede influenciar su valor. Se asume que tiene una cartera diversificada y se descarta cualquier prima de control o beneficios privados derivados del control.

Cuando hablamos del retorno esperado nos referimos a un concepto, mientras el retorno histórico es un instrumento que se usa para su aproximación.

Portafolio de inversiones

El retorno del mercado es un concepto que señala la tasa que un inversionista espera al invertir en un portafolio diversificado, que contiene todo tipo de activos: financieros de renta fija y renta variable, bienes raíces, activos reales, instrumentos financieros derivados, monedas, commodities, en todas las industrias y en todos los países en proporciones que minimizan el riesgo total del portafolio. El riesgo del portafolio se minimiza cuando los activos tienen correlaciones negativas. 

Dicho portafolio ideal es imposible de construir en la práctica, por la cual se hacen aproximaciones con índices del mercado como el S&P500. El retorno esperado se opera a través del promedio histórico de sus retornos.

La tasa (nominal) libre de riesgo es la tasa que un inversionista podría esperar de un activo que compense únicamente por el valor del dinero en el tiempo (posponer consumo) y la inflación (poder de compra), sin existir riesgo alguno de cesación de pagos, moratoria o confiscación. Actualmente se asume que las letras y bonos del Tesoro de los Estados Unidos son activos financieros que poseen tales características. 

Existen dos peligros: la inadecuada selección del instrumento que representa al concepto y la incorrecta operación de los valores durante el período de análisis.    

Validez de instrumentos

En períodos de crisis surge la tentación de clamar que modelos como el de valorización de activos de capital (CAPM) pierden su utilidad. No es así. Lo que podría caducar sería el instrumento usado para aproximar los conceptos. Su reemplazo sería por consenso entre los agentes del mercado.

Si el S&P500 desapareciera se buscaría otro instrumento como el Dow Jones. Si la superpotencia sucumbiera, se buscaría otro instrumento para aproximar la tasa libre de riesgo. Estos escenarios lúgubres no han ocurrido. Pero ha sucedido que coyunturalmente los valores de referencia se han desviado de sus promedios históricos.

Sería incorrecto aproximar el retorno del mercado con el rendimiento de un índice poco diversificado como el de la Bolsa de Valores de Lima, pues el instrumento no corresponde al concepto.

También sería incorrecto calcular la inflación esperada con los resultados de Perú en la década de 1980 (hiperinflación) o de Japón en la década de 1990 (deflación).

Igualmente las tasas de interés negativas en algunos países europeos no son útiles para calcular la tasa esperada libre de riesgo, por muy sólidas y confiables que sean esas economías.

Finalmente, usar los valores de la deuda argentina de la época Kirchner o los valores actuales de la deuda griega serían ejemplos tanto de mala instrumentación como de mala operación.

Usando el instrumento correcto para aproximar cada concepto y operar según las recomendaciones y prácticas de consenso se pueden obtener valores que permitan utilizar distintos modelos financieros para valorización de activos y cálculos de retornos esperados.  

Pregunta para los lectores, ¿qué portafolio de inversiones recomendaría usted y qué variables emplearía para calcular su retorno?